La plata generó reacciones muy diversas entre los inversores a lo largo de 2022: mientras que para algunos suscitó un enorme interés, otros inversores adoptaron una actitud bastante hostil hacia ella. Más concretamente, los inversores minoristas adoraban el metal, mientras que los institucionales lo detestaban.

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A pesar del entusiasmo inicial por el metal entre ambos segmentos de inversores inmediatamente después de la guerra de Ucrania, la inversión se fue dividiendo a medida que avanzaba el año. La inversión en lingotes y monedas (inversión física neta ex-ETP), que fue mayormente inversión minorista, alcanzó un nuevo máximo de 332,9 millones de onzas (10.356 t), lo que supone un aumento del 22% en el transcurso del año y el quinto año consecutivo de ganancias.

Por otro lado, los ETPs registraron sus mayores salidas netas desde 2011, con un descenso interanual del 11%. La inversión en los ETPs de plata sigue estando muy impulsada por la comunidad institucional.

Corroborando estas tendencias, se vieron grandes salidas de las cámaras acorazadas de Londres, en las que la plata cayó a los niveles más bajos desde que la Asociación del Mercado de Lingotes de Londres (LBMA) empezó a recopilar los datos. La plata custodiada en Londres vuelve a estar dominada por los ETPs y los flujos institucionales.

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Sin embargo, el descenso de las reservas de plata no fue exclusivo de Londres. La plata almacenada en las cámaras acorazadas COMEX de la CME en Nueva York (para satisfacer las necesidades de los futuros de la plata), también cayó bruscamente. El inventario registrado ha bajado a los niveles más bajos desde 2017, y considerablemente por debajo de los elevados niveles alcanzados durante la pandemia de COVID, cuando la CME aumentó deliberadamente el inventario disponible para apaciguar las preocupaciones del mercado sobre las existencias de metal en un momento en que su transporte estaba bajo tensión. El inventario apto también ha retrocedido a los niveles de 2018, pero sigue siendo más del doble que el de 2016.

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¿Dónde ha ido a parar toda la plata?

La plata de los mercados dominados por las instituciones pasó a los mercados dominados por los minoristas.

La demanda minorista estadounidense de lingotes y monedas alcanzó un nuevo máximo (134 millones de onzas), frente a una media de 93 millones de onzas entre 2010 y 2020. Estos flujos parecen bastante estables, con pocos indicios de venta en lo que va de año.

Aprovechando el repunte del año 2021 que siguió a las fuertes liquidaciones del año 2020, la inversión física india experimentó un asombroso salto del 188% el año pasado y alcanzó los 79,4 millones de onzas (2.470 t), su máximo desde el récord del año 2015. Es importante señalar que, aunque la demanda de inversión fue inferior a los máximos anteriores, siguió siendo un 40% superior en comparación con los niveles previos a la pandemia de 2019.

Los datos de exportación del Reino Unido muestran flujos considerables hacia India para satisfacer los mercados minoristas del país. Las exportaciones a Canadá también fueron elevadas y el Grupo CPM indica que se entregó allí metal procedente de EE. UU. para satisfacer la demanda de sus mercados minoristas.

Exportaciones de plata del Reino Unido a los principales países, de enero de 2022 a diciembre de 2022

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¿Volverá el dinero institucional a descubrir la plata este año?

Está claro que la plata fue amada por los minoristas y aborrecida por los inversores institucionales en 2022. ¿Será diferente en 2023?

El posicionamiento en los futuros de la plata ha sido irregular en 2023, con un mercado corto neto a principios de marzo. Sin embargo, los problemas bancarios provocados por la quiebra del Silicon Valley Bank (SVB) no solo elevaron la demanda de futuros del oro, sino que también impulsaron la demanda de futuros de la plata por parte de usuarios no comerciales que buscaban cubrir sus carteras. La cobertura inicial de posicionamientos cortos hizo subir considerablemente los precios de la plata, que pasaron de 20,05doláres/onza a principios de marzo a 25,99 dólares/onza a principios de mayo. Sin embargo, los precios de la plata han retrocedido desde entonces a 23,50 dólares/onza.

Si se dan determinados riesgos financieros, económicos y geopolíticos que sustenten el oro, y por extensión a la plata, creemos que los inversores se abstendrán de realizar apuestas bajistas directas contra el metal.

Aún está por ver si los inversores institucionales apostarán de forma significativa por los ETPs de plata. Teniendo en cuenta que las dificultades económicas perjudican a la plata cuando son favorables para el oro, sospechamos que los inversores que busquen protección se decantarán por este último. Dicho esto, la plata suele verse como un producto respaldado por el oro, por lo que podría suscitar más interés si el oro alcanza nuevos máximos.

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Perspectivas de la plata hasta el primer trimestre de 2024: ¿puede la plata seguir el ritmo del oro?

Como destacamos en nuestras «Perspectivas del oro hasta el primer trimestre de 2024», esperamos que los precios del oro alcancen nuevos máximos a finales de 2023. El oro se ve respaldado por la demanda de un refugio seguro en medio de las tensiones del sector bancario y la preocupación por la situación presupuestaria de EE. UU. Además, un giro en la política monetaria podría facilitar el camino del oro. La cuestión clave es si la plata puede seguir el ritmo. La relación oro-plata se elevó por encima de 90 en marzo de 2023, la más alta desde septiembre de 2022. Tras un repunte de los precios de la plata en abril de 2023, la relación cayó por debajo de 80, pero ahora está subiendo de nuevo cerca de 85 (cerca de una desviación típica por encima de la media desde 1990). Esto indica que el oro supera actualmente a la plata (18 de mayo de 2023).

Históricamente, el oro y la plata mantienen una estrecha relación. Los dos metales tienen una correlación del 76%. Normalmente, cuando sube el precio del oro, posteriormente le sigue el de la plata. Sin embargo, el oro tiende a tener una mayor capacidad de refugio y defensa. Por esta razón, cuando hay los problemas geopolíticos, financieros y económicos, se confía más en el oro que en la plata.

También se vienen contratiempos para la actividad manufacturera mundial. Ya que la plata tiene muchas más aplicaciones industriales que el oro, estas adversidades pueden afectar más a la plata que al oro.

Marco

Dada la fuerte correlación del oro y la plata, el principal impulsor de los precios de la plata debería ser el del oro. Sin embargo, para tener en cuenta el 20% restante del comportamiento de los precios que el oro no explica, utilizamos las siguientes variables:

Crecimiento de la actividad manufacturera: más del 50% de la plata se utiliza en aplicaciones industriales (en contraste con el oro, del que menos del 10% procede de ese sector).

Utilizamos el índice de gestores de compras (PMI) del sector manufacturero mundial como indicador indirecto de la demanda industrial.
Crecimiento de la inversión de capital en minería (CapEx): cuantas más minas inviertan, más oferta potencial veremos en el futuro, por lo que en esta variable aplicamos un desfase de 12 meses. Ya que la mayor parte de la plata se obtiene como subproducto de la extracción de otros metales, examinamos las inversiones en minería de las 100 principales empresas mineras, no solo de las mineras que sólo se dedican a la plata.

Crecimiento de los inventarios de plata: el aumento de los inventarios y la disponibilidad del metal es un factor negativo para el precio. Utilizamos el inventario de la bolsa del mercado de futuros como valor representativo.

Previsiones sobre la plata

Creemos que la plata superará al oro y subirá un 20% durante el próximo año frente al 15% del oro. Para el primer trimestre de 2024 esperamos que los precios de la plata se sitúen en torno a los 28,70 dólares/onza, según nuestro modelo interno de previsiones. Esto refleja el efecto de impulso que tiene el oro sobre la plata. Nuestros modelos indican que, históricamente, por cada aumento del 1% del precio del oro, la plata ha subido un 1,4%. Aunque la primera parte de nuestro horizonte de previsiones muestra una demanda industrial moderada, al final de este periodo esperamos cierta recuperación.

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Demanda industrial

Los índices de gestores de compras (PMI) del sector manufacturero mundial se moderaron en abril de 2023 tras varios meses de mejora. Creemos que el sector manufacturero podría seguir atravesando dificultades, ya que la presión de un entorno de tipos de interés más altos sigue suavizando la actividad en los mercados desarrollados. En China, las últimas lecturas del PMI muestran una clara insatisfacción con el retroceso del sector manufacturero, reflejado en los débiles datos de producción industrial. Por ahora, creemos que la recuperación económica de China va a estar más impulsada por los servicios, quedando la industria manufacturera en un segundo plano. Esperamos que el gobierno chino siga estimulando la economía, pero no en la escala que vimos en el año 2008. Sin embargo, a medida que el crecimiento global se recupere, también lo hará la demanda de productos manufacturados en China.

A medida que algunos bancos centrales del mundo desarrollado reorienten su política monetaria, los problemas del sector manufacturero podrían disminuir. Los futuros de los fondos de la Fed prevén recortes de los tipos de interés para el cuarto trimestre de 2023 y podríamos ver tres recortes para enero de 2024. No obstante, los mercados prevén dos nuevas subidas de tipos por parte del Banco Central Europeo (BCE) sin recortes a lo largo de este año. Por lo tanto, la actividad industrial podría seguir siendo un obstáculo.

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Gastos de capital en minería

Los gastos de capital (CapEx) de la minería metálica han ido en aumento en los últimos años. Aunque en general, se espera que no alcance el nivel necesario para satisfacer la demanda de metales en caso de que se alcancen los objetivos de transición energética (ver el objetivo de 1,5 grados que impulsa la transición energética). La plata, que en gran medida es un subproducto de la extracción de otros metales, podría incrementar su oferta como consecuencia del aumento de la actividad minera general. Sin embargo, el descenso de la calidad del mineral y el endurecimiento de las condiciones mineras pueden elevar la actividad de CapEx sin el correspondiente aumento de la producción minera.

Históricamente, la inversión en minería ha estado correlacionada con los precios de los metales industriales, por lo que la reciente caída de estos últimos puede reducir la actividad inversora. No obstante, nuestro modelo de la plata depende del CapEx con un desfase de 12 meses, por lo que el aumento de la inversión hace un año pesará en la previsión.

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Inventario de plata

Hemos utilizado el inventario de plata en las bolsas de futuros como indicador de las existencias totales de plata, lo que no es una medida perfecta. De hecho, las salidas de las cámaras acorazadas de COMEX y Londres el año pasado se destinaron en su mayor parte a inversores minoristas y no a aplicaciones industriales. La plata en manos de inversores minoristas es similar a las existencias en cámaras acorazadas, es decir, es relativamente fácil de transferir. Mientras que la plata de uso industrial se «gasta», es decir, solo puede recuperarse cuando se recicla el artículo fabricado. No obstante, los descensos de las existencias de plata en bolsa son indicativos de la fortaleza de la demanda en determinados segmentos.
Esperamos que el inventario COMEX no siga descendiendo. Es probable que la demanda india de plata se normalice tras dos años compensando los déficits de demanda durante el año 2020. Esperamos que los mercados minoristas sean sensibles a los precios. La plata se acercó a los 26 dólares/onza durante el episodio de cobertura de posicionamientos cortos de marzo a mayo, por lo que es posible que la demanda minorista se enfríe mientras se estabilizan las existencias de futuros, una vez que se hayan eliminado los posicionamientos cortos excesivos.

Conclusiones sobre la previsión de precios

Es probable que el precio del oro sea el principal impulsor del precio de la plata. La debilidad del sector manufacturero y el crecimiento de la producción minera podrían actuar inicialmente como obstáculos para los precios de la plata. Mientras tanto, esperamos que los cambios en los inventarios sean neutros para que las existencias dejen de reducirse. Según nuestras previsiones internas, la plata debería terminar el primer trimestre de 2024 en 28,70 dólares/onza, con ganancias potenciales por encima de los 30 dólares/onza a finales de 2023.

Una nueva fase para la demanda de paneles solares

La demanda de plata en fotovoltaica (paneles solares) ha entrado en una nueva fase. Tras estancarse entre 2017 y 2021, la demanda de plata ha vuelto a expandirse, ya que las instalaciones solares están aumentando a un ritmo superior al del ahorro de plata. En los últimos años se ha observado una tendencia a utilizar menos plata en la energía fotovoltaica, en un intento de ahorrar costes. La plata representa la segunda parte más importante de los costes totales de los módulos fotovoltaicos después de las obleas de silicio, de ahí que los fabricantes se centren en usarla moderadamente. Sin embargo, las nuevas tecnologías solares, con una generación de energía más eficiente, podrían necesitar más cantidad de plata en el futuro, revirtiendo esta tendencia al ahorro. Metals Focus prevé un aumento cercano al 15% de la demanda fotovoltaica de plata este año, tras una subida del 27% en 2022. La Ley de

Reducción de la Inflación y RePowerEU son claros catalizadores de una mayor demanda de tecnologías de transición energética.

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Conclusiones

En 2022, los inversores institucionales evitaron la plata, mientras que los mercados minoristas la recibieron con inmenso entusiasmo. En 2023 es posible que los mercados estén menos divididos, porque los mercados minoristas son muy sensibles a los precios y podrían enfriarse, mientras que los mercados institucionales podrían frenar sus posicionamientos cortos en el metal, dadas sus fuertes correlaciones con el oro.

Esperamos que la plata suba más que el oro en términos porcentuales, aunque es poco probable que alcance nuevos máximos como el oro.

La transición energética será probablemente un motor clave de la demanda física, a medida que más gobiernos impulsen políticas en favor de las fuentes de energía renovables.

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