– ¿Cómo valora los últimos datos macroeconómicos que hemos conocido en EEUU y Europa?

En general, la macro en Estados Unidos y en Europa está siguiendo un camino bastante similar, con una senda de crecimiento que ya empieza a mostrar sin los evidentes de la ralentización y con el sobrecalentamiento que vemos en algunos elementos que ha pasado de tener un crecimiento notorio en el componente de PIB, ahí poco a poco desacelerándose. De hecho, el último dato de PIB en Estados Unidos, relativo al consumo privado, está mostrando igual que en España, igual que en Europa, que la contribución cada vez está siendo más débil. Igualmente, hay que añadir que las  cifras de inflación han tenido un comportamiento algo dispar.

En Estados Unidos, sí que tenemos la idea o la visión de que los datos aminoran esa situación de riesgo que vimos durante la mayor parte del año 2022 y que siguen una senda de cierta desaceleración, mientras que en Europa hemos visto como hay una constatación y es que la inflación no ha venido generada por la energía, ni mucho menos, ni los alimentos, sino que ha sido una inflación de consumo con un peso muy importante de la parte de servicios.

En líneas generales, la parte macroeconómica, por lo que respecta a los datos, lo vemos con una doble interpretación y no podemos dejar de lado las recientes comparecencias de bancos centrales, que nos han dejado un mensaje ambiguo en el caso de Europa y un poco más directo y más claro en Estados Unidos, donde tenemos la claridad de que parece que al menos por lo que respecta los datos esperables en los próximos meses la Reserva Federal no va a hacer ningún movimiento más de subida en tipos de interés, mientras que en Europa tenemos la idea de que al menos vamos a tener una o dos subidas accionadas de tipos, lo cual podría poner un poco más en cuestión todo lo comentado anteriormente, porque estamos viendo que los tipos están impactando mucho más en la economía real y no tanto en el  control de la inflación. 

– ¿Y la temporada de resultados empresariales?

En líneas generales ha habido cierta imagen de sorpresa, aunque nosotros siempre ponemos un pero, somos muy escépticos con el consenso, vemos que el consenso  siempre está sesgado a la baja para conseguir que las cifras acaben teniendo una lectura positiva, esto es un hecho constatado y que nosotros sabemos y por ello mostramos un gran escepticismo. Aún así hay que dar por buena la temporada, porque el mercado pensaba que iba a ser más negativo, pero hay que tener en mente que mientras las cifras reportadas han sido buenas en cuanto a esa margen de sorpresa que el mercado esperaba, las proyecciones que se han dado sí que nos han dejado ver un entorno mucho más tenso para las compañías. Sobre todos aquellos que tienen una vinculación más clara con el ciclo, lo hemos visto en componentes de automóvil, en el sector propio de ventas de consumo duradero, discrecional… En líneas generales, las compañías puramente cíclicas, industriales o químicas nos han dejado proyecciones que apuntan a que al menos en lo que  queda de año las cifras van a moverse, sino laterales, si con un margen de incertidumbre mucho más importante. Eso es con el mensaje con el que nos tenemos que quedar, más que el margen de sorpresa, que insisto siempre tiene un sesgo conductual muy importante, está más en las previsiones que dan las compañías para los próximos trimestres. 

– El sector del lujo encabeza las subidas en el Euro Stoxx 50, ¿le parece atractivo?

La verdad es que no. No porque nosotros particularmente no estamos invertidos en el sector de lujo, es cierto que es un sector que lo ha hecho en los últimos 20 años extraordinariamente bien, no hay más que ver la evolución en bolsa de compañías tan icónicas como LVMH, que se ha convertido en este primer trimestre del año en la empresa de mayor capitalización de toda la zona del euro, pero eso nos refleja, digamos, un componente histórico que no tiene que ser replicable necesariamente a futuro, es decir, los buenos negocios siguen siendo buenos negocios y LVMH seguirá siendo un muy buen negocio, como lo es Kering, como lo es Gucci, como lo son tantas y tantas compañías del sector. Ahora bien, si miramos las relaciones, creemos que las valoraciones están terroríficamente altas, creemos que los niveles de crecimiento no se justifican ni mucho menos este tipo de  valoraciones, nosotros tenemos la plena convicción de que las oportunidades no están en este sector temporalmente o coyunturalmente sí que podemos ver que hemos tenido tu tiro,  pues es un poco los mensajes tradicionales del mercado, la reapertura en China o que el consumo pueda seguir fuerte en los próximos trimestres. No nos alineamos con esa tesis, la verdad. 

– El sector bancario parece que ha sido capaz de capear las quiebras de algunas entidades regionales en EEUU, ¿cree que posibles correcciones son oportunidades de compra?

Bien es sabido que nosotros tenemos un posicionamiento negativo, pero sí conceptual, diferente respecto a lo que el consenso del mercado opina. ¿Qué hemos visto en el último  año y medio? La siguiente lectura, como los tipos suben, compremos los bancos porque van a tener momentum y lo que el mercado ha hecho es comprar momentum, no comprar bancos, es decir, los bancos como inversión nos parecen que son esa caja negra que nadie sabe muy bien cómo valorar ni qué valorar ni donde los riesgos están no en el balance sino fuera de balance, ahí no llegan ni los analistas y obviamente los bancos nunca dar a conocer cómo están estructurados sus balances al grado de detalle que sí nos pueden dar otro tipo de compañías. Todo esto nos hace creer que los bancos como inversión, pues insisto, por momentum son interesantes pero pasado el momentum no lo son. Dicho esto, lo que hemos visto en Estados Unidos no es replicable en Europa, ¿por qué? Porque lo que está pasando con la banca mediana y regional en Estados Unidos es algo propio de la banca estadounidense y no se puede replicar de la misma manera en Europa, donde creemos que sí que hay unos parámetros, unas condiciones que otorgan un poco más de credibilidad a las entidades financieras. Pero en términos de valoración, en términos de riesgos de ciclo, en términos de movimiento de tipos de interés, sí que creemos que ambos sectores estadounidenses interconectados  y ya vemos cómo en Estados Unidos hay un margen de crecimiento mucho más bajo y un margen de interés es más bajo, hay oportunidades mucho menos interesantes en términos de valoración y eso tarde o temprano  va a llegar a Europa y de hecho ya está llegando. Ya vemos cómo hay muchas compañías que han tenido comportamientos absolutos y relativos muy buenos en los últimos tres, cuatro trimestres y que nos cuesta seguir viendo que el mercado compre esa tesis de inversión. Nosotros particularmente estamos muy fuera del sector financiero, no creemos que sea un sector invertible a largo plazo ni comprable en el corto porque creemos que su momento ya ha pasado. 

– ¿Cómo ve al Ibex 35 en este final de la temporada de resultados?

Hila mucho con lo que acabo de comentar, es un índice tremendamente bancarizado, es un 40% de peso concentrado en entidades financieras y para nosotros eso comporta un riesgo importante. ¿Nuestro fondo ibérico como está estructurado? Pues obviamente muy fuera del índice donde tenemos muy pocas compañías representadas, hay algunas que son o que nos dejan la oportunidad de poder estar invertidos con protección al ciclo. En el caso de Cellnex, por ejemplo, es una empresa que realmente nos da una protección muy importante entre tipos de interés, inflación y crecimiento, compañías como Repsol que se han quedado muy rezagadas pues las hemos tenido muy pesadas en la cartera, vuelven a estar otra vez con peso porque creemos que la variación es muy atractiva mirando un poco el ciclo estructural del crudo y del refino. Lo que vemos es que la oportunidad está más en las compañías de pequeña y mediana capitalización, fuera del índice por lo que he comentado. Al final si quitamos las eléctricas, quitamos las renovables, quitamos los bancos, lo que nos queda es un índice con un peso relativamente pequeño, por eso queremos que si alguien invierte en España tiene que hacerlo con carteras muy concentradas y esencialmente fuera del índice que es como está invertido Metavalor.

Estrategias de Inversión