Los mercados navegaron la pasada semana con relativa calma tras recibir varias publicaciones importantes, entre ellas las decisiones de política monetaria de los bancos centrales y nuevas proyecciones además de los datos del IPC. Me refiero a una calma «relativa» porque se produjeron movimientos bastante importantes en la parte más corta de las curvas del bund y el GILT, que se vendieron en respuesta al aumento de las expectativas de tipos de interés finales. En el Reino Unido, la evolución de los precios se vio muy influenciada por un informe sobre el mercado laboral muy inflacionista que contenía una aceleración de las tendencias salariales, mientras que en la zona euro el BCE presentó su nuevo conjunto de proyecciones macroeconómicas, consideradas de línea dura por los participantes en el mercado. La curva del Tesoro estadounidense mostró volatilidad, pero terminó la semana más o menos en los niveles del viernes pasado.

El BCE y la Fed subieron y frenaron los tipos de acuerdo con las expectativas de los mercados. Sin embargo, sus actualizaciones de las proyecciones macroeconómicas incluyeron un mayor crecimiento e inflación en su mayor parte, lo que significa unos tipos de política monetaria más altos de lo esperado. Hace unos trimestres habríamos esperado que esto hubiera provocado una reacción del mercado relativamente grande, con curvas que se movieran notablemente al alza y activos de riesgo con un rendimiento inferior como resultado. Sin embargo, en comparación con el cierre del viernes pasado, esta vez el S&P ha subido un 3%, el Euro Stoxx 50 ha subido un 1,76%, el US HY ha subido un 0,44%, mientras que el EUR HY y el Coco Index también han registrado pequeñas ganancias. ¿Es el mercado complaciente? Aunque puede haber un elemento de complacencia en ciertas clases de activos, creemos que la reacción moderada o positiva también tiene que ver con dos factores.

En primer lugar, los mercados anticipan con mucha razón que nos encontramos en las últimas etapas de los ciclos de subidas de los bancos centrales. Cuando los tipos están en la zona del 5%, el impacto marginal de cambiar las hipótesis de 25 puntos básicos de subidas adicionales a 50 puntos básicos no es tan grande como cuando los tipos están próximos a cero. En segundo lugar, los bancos centrales parecen estar firmemente en el supuesto del aterrizaje suave (la FED, por ejemplo, elevó su objetivo de crecimiento del PIB real para 2023 al 1% y redujo su objetivo de tasa de desempleo al 4,1%).

Aunque las expectativas del mercado parecen ser un poco más bajistas que las de los bancos centrales (lo que explica por qué los mercados parecen reacios a valorar las dos subidas adicionales que se observan en el nuevo «diagrama de puntos»), hemos visto que las previsiones de crecimiento han subido al margen, junto con unos tipos finales ligeramente más elevados. Esto significa un poco más de resistencia para los beneficios de las empresas, lo que a su vez debería facilitar la refinanciación de la deuda. En última instancia, Jerome Powell hizo hincapié en que siguen dependiendo en gran medida de los datos, por lo que se deduce que, si los datos son más débiles de lo que la Fed espera, entonces el banco central estará abierto a suavizar su postura; pero mientras tanto quieren mantener su señal hawkish al mercado y evitar que cualquier recorte a corto plazo sea descontado.

El tiempo dirá si realmente tenemos un aterrizaje suave. Somos partidarios de una pequeña contracción del PIB en EE. UU., mientras que ya hemos visto cómo se desarrollaba este escenario en la Eurozona en el cuarto trimestre de 2022 y el primero de 2023. Si esto es lo que realmente sucede y la inflación sigue disminuyendo de forma lenta pero segura, las perspectivas de rentabilidad total en una cartera de renta fija diversificada parecen decentes, con rendimientos en ciertos mercados en sus niveles más altos en más de 10 años.

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