La renta fija ha superado su periodo más difícil en muchos años. En un contexto de ralentización del crecimiento mundial y de aumento de la inflación, los ingresos son ahora abundantes, pero hay que considerar y comprender los riesgos.

Flavio Carpenzano resume 2022 y sus ofrece sus perspectivas para el próximo año: 

«Para poner las cosas en contexto, 2022 no sólo ha sido un mal año para los bonos del Tesoro de EE.UU., sino que también ha sido el peor año desde 1970. Esto se debe a que el mercado de renta fija se ha enfrentado a tres factores negativos. El primero es el drástico aumento de los rendimientos, del 3 al 6 por ciento, según la clase de activo. En segundo lugar, esto ha sucedido en un plazo muy corto de apenas unos meses. Por último, es importante señalar que comenzamos este periodo de volatilidad partiendo de unos rendimientos muy bajos a nivel histórico.

Es difícil marcar los tiempos correctos para operar en el mercado y, además, esa no es la mejor forma de invertir, y posiblemente aún no hemos llegado a los mínimos del mercado, ya que los rendimientos aún pueden subir, y los diferenciales aún pueden ampliarse. La principal diferencia es que estamos entrando en 2023 con niveles de rendimientos que no habíamos experimentado en décadas. Estos niveles de renta actúan en última instancia como una cierta protección contra la volatilidad del mercado que podemos esperar el próximo año. Esa es la buena noticia para 2023 y esto proporcionaría resistencia al mercado de bonos».

Flavio Carpenzano comenta sobre cómo deben posicionar los inversores sus carteras de renta fija en 2023:

Una cuestión importante para los inversores será si la inflación sigue siendo estructuralmente más alta o si se desacelera en 2023 y cómo reaccionaría la Reserva Federal en el primer caso. En 2022, los bancos centrales cambiaron su política, pasando de ser flexibles y pensar que la inflación era transitoria, a darse cuenta de que la inflación iba a ser más permanente.

Hoy en día, la Fed sigue siendo relativamente restrictiva, ya que la inflación sigue siendo la prioridad número uno. La inflación en EE.UU. sigue siendo bastante alta, y el mercado laboral sigue siendo muy fuerte, lo que hace muy difícil que la Fed deje de subir los tipos.

La buena noticia para el mercado es que probablemente estemos cerca del punto máximo de los tipos. Un tipo terminal de los fondos de la Fed en torno al 5% se está convirtiendo en algo muy probable. Vemos el impacto de los tipos más altos en los mercados de la vivienda y los principales indicadores económicos también apuntan a una recesión, lo que limita la capacidad de la Fed para llevar a cabo nuevas subidas.

Hay dos riesgos importantes para este escenario. Uno, que la inflación pueda estar más arraigada estructuralmente dado el cambio en los mercados laborales, lo que obligaría a la Fed a subir más los tipos. El segundo es que aumentar los tipos en un entorno de mayor inflación puede afectar a la estabilidad financiera. Este riesgo es mucho más pronunciado en Europa, donde el BCE está más cerca del final de su ciclo de subidas. Creemos que el BCE dejará de subir los tipos en diciembre o a principios de 2023.

Luis Freitas de Oliveira, gestor de cartera de Capital Group, comenta los mercados emergentes y la inflación:

En los mercados emergentes el panorama de la política monetaria es muy distinto, y lo es de una forma contraintuitiva. Mientras que en los mercados desarrollados hay casi dos generaciones de banqueros centrales y miembros del mercado que nunca han vivido un periodo de inflación muy controlada, los mercados emergentes han experimentado varios episodios de expectativas de inflación descontrolada y una gran volatilidad de las divisas desde los años 80.

El recuerdo de la inflación en los mercados emergentes estaba muy fresco, y la credibilidad recién adquirida de los bancos centrales era algo que también valoraban mucho y que nunca dieron por sentado. En cuanto la presión inflacionista empezó a materializarse, comenzaron a subir los tipos muchos meses antes de que lo hiciera la Fed en el primer trimestre de 2021. Los mercados emergentes estaban y están muy adelantados en cuanto al ciclo de endurecimiento y, como siempre, éste está funcionando. En muchas economías emergentes importantes, vemos claros signos de que las expectativas de inflación están bajando, y el IPC se está estabilizando. Es un panorama mucho más positivo

Luis Freitas de Oliveira sobre las oportunidades de los mercados emergentes: 

Conviene recordar que la deuda de los mercados emergentes ofrece un conjunto de oportunidades muy amplio. Tenemos el segmento en divisa fuerte, en el que es muy importante dividir entre grado de inversión y alto rendimiento. Los rendimientos de grado de inversión de la deuda soberana de los mercados emergentes no son tan diferentes de los que se encuentran en el mercado corporativo con grado de inversión de EE.UU.: en torno al 6% en la actualidad. Los bonos soberanos de alto rendimiento de los mercados emergentes están muy por encima del 10% en la actualidad, lo que ofrece una oportunidad interesante y diversificada respecto a los bonos corporativos tradicionales.

También nos interesa la deuda emergente en moneda local debido al rápido endurecimiento de las políticas monetarias de los bancos centrales en los mercados emergentes. En moneda local existe la oportunidad de ganar dinero tanto en tipos como en divisas. La deuda de los mercados emergentes en moneda local parece más atractiva que nunca.

Flavio Carpenzano arroja cierta claridad sobre el porqué de la deuda de alto rendimiento: 

Incluso en un contexto en el que parece que estamos ante una recesión inminente, el mercado de bonos corporativos de alto rendimiento de EE.UU. es un segmento potencialmente bueno para estar. Las empresas de alto rendimiento de EE.UU. están entrando en esta recesión desde una posición favorable. Eso significa una baja necesidad de refinanciación y un riesgo naturalmente reducido de impago a corto plazo, ya que las empresas han emitido deuda con unos niveles de yield muy bajos en los últimos años desde la crisis de Covid.

El segundo factor es que el universo del alto rendimiento ha cambiado en los últimos años y se ha fortalecido, de nuevo relacionado con la crisis de Covid. En marzo de 2020 se produjo una gran oleada de ángeles caídos, con unos 250.000 millones de papel rebajado del grado de inversión. Hoy en día, más del 52% del mercado tiene una calificación doble B, y normalmente esa clase tiende a tener un riesgo de impago muy bajo.

Si observamos el alto rendimiento desde la perspectiva del sector energético, ya que este sector representa una parte importante del mercado estadounidense, encontramos un menor porcentaje de empresas energéticas con calificaciones de CCC o B, ya que estas compañías cayeron en impago durante la crisis de Covid y, anteriormente, durante la crisis energética de 2015. Así que aquí también se encuentran empresas con calificación BB que fueron calificadas como IG hace un par de años antes de Covid. Por lo tanto, el mercado de alto rendimiento es más fuerte y ahora ofrece un rendimiento atractivo incluso después de ajustar por más impagos potenciales en 2023.

Flavio Carpenzano concluye: 

«La buena noticia es que la revalorización en el mercado de renta fija ha sido impulsada hoy más por los tipos que por el diferencial de crédito. Esto significa que se ha producido un reajuste en todo el mercado de renta fija. Hoy tenemos la posibilidad de construir una cartera mucho más resistente, diversificada entre las distintas clases de crédito, y seguir siendo capaces de generar un buen posicionamiento de entrada. Se puede combinar el alto rendimiento y la deuda de los mercados emergentes para obtener mayores ingresos, con el grado de inversión y la deuda tituliza para obtener más resistencia y preservar el capital».

«A largo plazo, los rendimientos del inicio son simplemente la representación de la rentabilidad total futura. Así que si se empieza ahora con rendimientos del 9-10 %, se podría esperar una rentabilidad similar a la de la renta variable con una menor volatilidad al invertir en clases de activos de renta fija, y eso es algo que no hemos visto desde hace mucho tiempo y que es positivo para 2023. Muchos inversores se sintieron decepcionados por la correlación positiva entre los mercados de renta variable y de renta fija en 2022, pero en 2023 probablemente volveremos a ver la diferenciación, ya que los bonos finalmente proporcionarían protección a través de sus mayores rendimientos contra la volatilidad del mercado de renta variable.»

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