Tras haber rehuido la renta fija durante la mayor parte del pasado año, los inversores institucionales comienzan a regresar al crédito corporativo de calidad de inversión como primer paso de la vuelta a los bonos tras las convulsiones de 2022, en un momento en el que los bancos centrales parecen estar en la recta final de las subidas de tipos. Esto debería de traducirse en una menor volatilidad de los tipos y una mayor estabilidad de los diferenciales de crédito.

Invertir en crédito corporativo de alta calidad significa invertir en empresas que están mejor posicionadas para capear cualquier posibilidad de recesión, si bien hay que dejar constancia de que el impulso del crecimiento económico se deterioró ligeramente en marzo debido a la tormenta vivida en el sector bancario.

Dicho esto, sigue estando por ver qué clase de ralentización del crecimiento se materializa finalmente. Tanto la economía de EE. UU. como de la del espacio europeo continúan exhibiendo unos mercados de empleo bastante saludables que deberían amortiguar cualquier frenazo.

Los diferenciales de crédito también han vuelto a abaratarse y están, en algunos casos, mostrando niveles casi recesivos, lo que ofrece una segunda cubierta de protección.

Además, los inversores deberían tener presente que, desde el estallido de la pandemia de Covid-19 en 2020, las empresas han venido reforzando sus balances y, fruto de ello, se encuentran en mucha mejor forma.

Seguimos teniendo una postura constructiva acerca de los bonos corporativos, pues deberían continuar ofreciendo unas rentabilidades por carry muy atractivas. Deberíamos evitar una crisis financiera en toda regla si la Fed aplica ya el freno, toda vez que unas condiciones más estrictas para el préstamo podrían tener el efecto equivalente de una subida de tipos o incluso más, como ha sugerido el presidente de la Reserva Federal Jerome Powell.

En Europa, el BCE no debería verse obligado a subir los tipos tan alto y tan ampliamente como se espera, teniendo en cuenta que la conmoción de la banca suiza debería restar presión a la economía europea.

En conjunto, unos bancos centrales más prudentes deberían proporcionar a los inversores buenas oportunidades de valor relativo en nuestros mercados, sobre todo si se perdieron el repunte de comienzos de año.

Oportunidades en el crédito europeo

En nuestro segmento europeo, actuamos con cautela y estaríamos dispuestos a aumentar nuestras pequeñas coberturas actuales –como los futuros del Tesoro y el crossover– en caso de que se ciernan nubarrones sobre el impulso del crecimiento. Sin embargo, nuestro mercado cotiza casi en niveles de diferenciales recesivos. Parecen llamados a rendir bien desde el punto de vista de la yield total y el retorno general. Con unos diferenciales situados, en promedio, en 180 puntos básicos se diría que también se están estabilizando y que potencialmente podrían estrecharse unos 40 puntos básicos con respecto a su nivel actual en un escenario de crecimiento muy débil en el espacio europeo.

Existen numerosas oportunidades atractivas de valor relativo. El sector de bancos europeos sénior se acerca a su punto más amplio cerca de los 200 puntos básicos, mientras que las telecomunicaciones, los servicios públicos y el transporte mantienen su atractivo en torno a los 150 puntos básicos. Estos últimos resultan más interesantes que los BBB cíclicos, en los que la prima cíclica es históricamente baja.

En el ámbito del crédito subordinado y AT1, continuamos siendo muy optimistas y esperamos que los diferenciales sigan recuperándose de las bajas valoraciones observadas en marzo.

En el momento de escribir estas líneas se habían estrechado 80 puntos básicos.

Algo que se revela especialmente cierto cuando bancos como Deutsche Bank han anunciado el 23 de marzo la amortización de uno de sus bonos Tier 2 en unas condiciones antieconómicas. Unicredit también ha confirmado una próxima amortización y ha recibido el visto bueno del BCE para una recompra de acciones superior a tres mil millones de euros.

Esas actuaciones contribuirán a restablecer la confianza en el segmento AT1 y a mantener la senda de recuperación de los diferenciales. En cuanto a los híbridos industriales, prevemos que se beneficiarán indirectamente de la volatilidad de los AT1 experimentada en marzo y de los efectos colaterales de Credit Suisse, ya que ahora pueden considerarse alternativas preferibles a los AT1 para determinados inversores.

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