La eurozona actualmente se está enfrentando a varios retos: una guerra, factores externos (principalmente los costes energéticos) que fuerzan la inflación a niveles nunca experimentados por el BCE, una mano de obra aparentemente inflexible que fuerza las tasas de desempleo a mínimos históricos y, el temor a que la inflación salarial acabe convirtiéndose en un problema más grande en la región (aunque por el momento creemos que las demandas sindicales siguen siendo razonables).

Con esto, esperamos que la eurozona entre en recesión el año que viene, aunque creemos que será relativamente leve, gracias a la reciente mejora de las perspectivas energéticas. Por supuesto, también hay muchos factores desconocidos a la hora de analizar las perspectivas de la economía europea, el principal siendo la guerra en Ucrania. Si se logra un acuerdo de alto al fuego, sería muy positivo para la economía de la eurozona y probablemente cambiaría nuestra opinión.

Asimismo, la eurozona también se encuentra en una situación más difícil que EE.UU. en lo que se refiere a la inflación, ya que el BCE ha sido más lento a la hora de subir los tipos y también tiene que hacer frente a mucha inflación externa, sobre la que tiene poco margen de maniobra. Esperamos que la inflación descienda, pero se mantenga en niveles muy superiores a los anteriores, probablemente en torno al 5,5%. Esperamos que la tasa de inflación mensual duplique la de EE.UU. a finales de 2023. Las intervenciones gubernamentales, como la limitación de los precios energéticos, cuyo impacto en la tasa de inflación oficial es difícil de cuantificar en estos momentos, dificultan esta previsión.

El BCE ha subido los tipos 200 pb hasta el 1,5% este año, y los mercados prevén una subida adicional de 150 pb en 2023, con la que estamos de acuerdo en líneas generales. Dicho esto, mantuvimos un intenso debate sobre la política del BCE y las subidas de 150 puntos básicos podrían resultar demasiado ambiciosas, dadas las presiones económicas. Mucho dependerá de cómo reaccione la inflación a las subidas que hemos visto hasta ahora. En septiembre, el BCE tenía los tipos al 0% cuando la Reserva Federal ya estaba en el 2,5%, por lo que creemos que se puede esperar un efecto de retraso continuado en Europa.

Con los rendimientos del Bund a 10 años actualmente por debajo del 2%, creemos que subirán entre 50 y 75 pb el próximo año. Sin embargo, es obvio que en el Consejo de Gobierno del BCE hay opiniones muy diversas y, dado que los países de la eurozona siguen caminos claramente diferentes, las opiniones podrían diferir aún más en 2023, lo que podría influir significativamente en los tipos. Por otro lado, sigue siendo incierto si el BCE logrará el despegue del endurecimiento cuantitativo el próximo año.

Reino Unido y el Banco de Inglaterra

Reino Unido se enfrenta a muchos de los problemas de la eurozona y, aunque la desastrosa respuesta al «mini-presupuesto» de finales de septiembre parece haber quedado atrás, creemos que el impacto podría ser más duradero. La declaración de otoño de la nueva administración dejó claro que es necesario equilibrar las cuentas. Prevemos una recesión más grave en Reino Unido, con una contracción de alrededor del 1% en 2023, ya que las empresas y los consumidores se enfrentan a tipos más altos e impuestos más elevados. Aunque el desempleo se ha mantenido muy bajo, se espera que el gasto de los consumidores se ralentice sustancialmente. La inflación debería descender bastante desde su actual nivel tan elevado en Reino Unido, pero pensamos que será ligeramente superior a la de la eurozona dentro de 12 meses, con la misma advertencia de que aún no se conoce del todo el impacto de una intervención sustancial del Gobierno en el mercado de la energía.

Así pues, el Banco de Inglaterra (BoE) ha dejado muy claro que, en su opinión, los factores externos han sido el principal motor de la inflación, pero está decidido a subir los tipos hasta que la inflación esté bajo control. Dicho esto, Andrew Bailey y compañía también tendrán en cuenta sus perspectivas para el crecimiento económico.

El Banco de Inglaterra ha subido los tipos 275 pb hasta el 3% este año, pero creemos que debe continuar por esta línea y, por tanto, esperamos que los tipos alcancen el 4% en 2023 en su intento de hacer frente a la inflación, que actualmente se sitúa por encima del 11%. Los rendimientos de los Gilt británicos han subido con fuerza desde que se disolvió la administración Truss, pero dada la probable trayectoria de subidas de tipos, pensamos que el rendimiento a 10 años necesita volver al 4%, aunque hubo mucho debate y divergencia en el equipo sobre la política y los tipos del BoE. También se espera que la curva 2s-10s permanezca invertida, pero de nuevo, la curva siendo plana de 10 a 30 años. Asimismo, se espera que el BoE consiga entre 75.000 y 100.000 millones de libras de endurecimiento cuantitativo.

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